Leave Granola and get up to 12 months free of Wispr Flow Notetaker + Dictation
If you have paid time left on an individual Granola plan, we'll match it with a Wispr Flow subscription that includes Notetaker and dictation, and add bonus time, up to 12 months total. Sign in or create a Wispr account and submit proof of your plan to check eligibility.
LOS AMOS DEL UNIVERSO
Resultados de los bancos frente a lo esperado, Offside Capital
El auge de la inteligencia artificial le permitió a Goldman Sachs superar en más de 25% lo que se esperaba de sus resultados este trimestre.
Ningún otro banco se acercó siquiera a ese salto, y hay una razón…
La mayoría de las empresas que entraron en la carrera de la I.A. han dependido de la deuda disponible y de ampliaciones de capital para mantener vivos sus proyectos hasta empezar a monetizarlos.
Eso significa comisiones jugosas para bancos como Goldman, que ofrecen una mezcla de:
Asegurar (underwriting) las emisiones de acciones y de deuda
Liderar las salidas a bolsa, adquisiciones o fusiones que despegan en la I.A.
Empaquetar préstamos y vendérselos a aseguradoras o a fondos de crédito privado
Ese último punto es importantísimo.
En 2008, Goldman empaquetaba préstamos subprime y se deshacía de ellos de inmediato, vendiéndolos a compradores de crédito privado y aseguradoras.
Más tarde quedó claro por qué no querían cargar con nada de ese riesgo en su balance.
Hoy, las cifras del trimestre cuentan una historia inquietantemente parecida con los paquetes de préstamos respaldados por GPU.
Eso no significa que todo se derrumbe mañana.
Pero
el informe de J.P. Morgan Chase sobre su ingreso neto por intereses (NII, por sus siglas en inglés) y lo que espera para el próximo año sí funcionan como un posible reloj a seguir.
Eso importa porque dejamos atrás la pregunta obvia:
«¿Fueron buenos los resultados de los bancos?»
Y pasamos a una señal mucho más profunda, preguntando:
«¿Quién se queda con el riesgo del crédito de la I.A. que hizo ganar tanto dinero a los bancos?»
También veremos un indicador muy potente de la acción del precio entre dos de estos bancos, y cómo su desempeño relativo suele anticipar las tendencias del S&P 500 en los meses siguientes.
Vamos a ello.
Resultados de los bancos: Goldman no quiere saber nada de la I.A.
Resultados consolidados de los bancos, Offside Capital
Empecemos por las cifras financieras generales, en concreto el NII y los segmentos de ingresos ligados a los mercados.
Resalté a Goldman Sachs porque es el caso atípico extremo de este grupo, sobre todo si comparas el tamaño del NII frente a los ingresos de mercados en todos los demás bancos.
Goldman es el único cuyos ingresos de mercados superan al NII.
Puedes estudiar el ciclo de capital de los bancos y consultar los estudios públicos del CFA Institute para aprender que:
Los sistemas financieros entran en tensión cuando los bancos ganan más con segmentos que no tienen que ver con el ingreso por intereses (NII)
Cuando los ingresos dependen de los mercados financieros, suelen marcar el pico de los episodios especulativos
Edward Chancellor, de Marathon Capital, ha trabajado este tema a fondo, así que no voy a profundizar más en la causa y el efecto.
Por ahora,
quédate con esto: la operativa de acciones saltó 72% en Goldman, mientras que la de renta fija cayó 1%.
J.P. Morgan, en cambio, vio subir su NII 13%, que explicó la mayor parte de los ingresos del trimestre y muestra una operación bancaria mucho más sana, sin excesos especulativos que reportar.
Guía de NII de JPM para 2027, Offside Capital
La gerencia de J.P. Morgan proyecta que el NII aumente alrededor de 10% en los próximos doce meses.
Eso importa porque el NII solo puede crecer de dos maneras:
Suben las tasas de interés del país
La gente deposita más en los bancos, lo que les permite prestar más
Esa combinación llevaría, en la práctica, a una economía que se enfría, ya que los depósitos tienen correlación negativa con el gasto del consumidor.
En otras palabras,
el banco nos está diciendo explícitamente que las tasas de interés van a subir y que espera que la gente gaste menos y mantenga más efectivo depositado en el banco.
Lectura económica
Depósitos bancarios y flujos de clientes de gestión patrimonial, Offside Capital
Este es uno de esos gráficos de «los pobres se vuelven más pobres y los ricos más ricos».
Se ve con claridad que los depósitos están subiendo ahora mismo, y lo hacen desde el fondo de 2022 (que marcó el último mercado bajista y la última desaceleración económica).
Antes de eso, los depósitos solo se dispararon durante el COVID, cuando la gente tuvo que quedarse en casa y no gastaba mucho por miedo.
Por otro lado,
los flujos de clientes de gestión patrimonial en J.P. Morgan y Goldman Sachs trajeron negocio nuevo, y algunas de mis fuentes de prime brokerage me dicen que todos buscan entrar en esta manía.
Eso te dice algo muy importante…
Los hogares acomodados son los únicos que sostienen esta economía en términos de consumo, y además están muy expuestos a inversiones concentradas en la I.A.
Una caída en este mercado y veremos de verdad los efectos en toda la economía.
Relación entre rendimientos, NII y tasas de depósito, Offside Capital
Para cerrar la lectura sobre la economía,
puedes ver que la gente también tiene incentivos para mantener el dinero en el banco a medida que se amplía el diferencial de rendimientos (bono a 10 años menos letra a 3 meses).
Y ahora mismo,
ese diferencial se amplía junto con una relación NII/depósitos estable, así que, por ahora, J.P. Morgan parece tener razón al esperar mejores ingresos por intereses y más depósitos.
Por desgracia, eso también podría marcar el final de un ciclo alcista en las acciones.
El pico del ciclo de riesgo
Comisiones de banca de inversión e ingresos de mercados, Offside Capital
Ahora viene una de las lecciones más importantes que puedes sacar al analizar los resultados de los bancos.
Cuanto más crecen las comisiones de banca de inversión (IB) en estos bancos, más bajos se vuelven los retornos futuros del S&P 500.
A medida que la toma de riesgo generalizada termina aumentando la oferta de acciones y el apalancamiento, el resultado suele ser rotaciones bruscas del mercado y correcciones que purgan el exceso de valoración y de apalancamiento del sistema:
A lo largo del tiempo, en el gráfico de la derecha, puedes ver cómo:
2016: los mercados cayeron después del auge de comisiones de IB del sector energético
2022: los mercados cayeron tras las comisiones de IB de la manía de los SPAC y las acciones meme
Ahora mismo, estamos otra vez cerca del pico de ese ciclo, esta vez con el auge de la I.A.
A juzgar por cuánto saltaron las comisiones de IB en Goldman y J.P. Morgan, lo más probable es que veamos un retorno negativo de 10-15% en el S&P en los próximos cuatro trimestres.
Los mercados lo saben…
Ratio JPM/GS, Offside Capital
Me gusta seguir el ratio de precios JPM/GS para medir el momento de este pico del ciclo, ya que los mercados operan ese valor relativo según sus expectativas.
Como viste en las cifras financieras, Goldman está más expuesto al exceso de ingresos de mercados y de IB, que se disparan junto con mercados alcistas como el de hoy.
Por otro lado,
las finanzas de J.P. Morgan dependen más —y son más defensivas— del estado del consumidor, de los rendimientos y de las tasas de depósito.
En pocas palabras,
cuando el ratio JPM/GS sube, significa que la amplitud del mercado y las acciones defensivas rinden mejor.
Cuando ocurre lo contrario, el momentum y las acciones de crecimiento toman la delantera.
Correlaciones cíclicas JPM/GS frente al S&P, Offside Capital
Por fuerte que sea esta señal,
no siempre se cumple.
Tenemos que estar en el entorno macro adecuado para que la señal funcione, y ahora mismo parece que lo estamos.
Las correlaciones con el S&P son negativas, y también sus betas (alrededor de −0,28 ahora).
Esto significa que por cada 1% que sube el ratio JPM/GS, podemos esperar una caída de ~0,28% en el índice S&P como consecuencia.
Este es solo uno de varios diferenciales que también puedes seguir por tu cuenta.
Al combinar todos los bancos comerciales (impulsados sobre todo por el NII) frente a los bancos de inversión (impulsados por las comisiones de IB y de mercados), llegas a la siguiente matriz:
Diferenciales entre banca comercial y banca de inversión, Offside Capital
Los diferenciales de arriba tienen una beta de 1,0 o más frente a la tasa de desempleo y a los retornos del S&P 500 a seis meses vista.
Es decir,
cuando bancos como Wells Fargo, Morgan Stanley y J.P. Morgan rinden mejor que alguien como Goldman Sachs…
El S&P 500 está más abajo seis meses después, mientras que la tasa de desempleo es más alta en promedio.
Cárgalos en TradingView y síguelos cada semana.
Me lo agradecerás más adelante.
El crédito de la I.A.: la papa caliente de los bancos
Participación de los bancos en los paquetes de financiamiento de I.A. y GPU, Offside Capital
Como puedes ver en esta distribución, los mayores financiadores del auge de la I.A. se concentran en torno a NVIDIA y un puñado de instituciones financieras como:
Goldman Sachs, Apollo, BlackRock, Blackstone, KKR, etc.
La mayoría de estas acciones están en terreno de corrección o de mercado bajista por una razón.
Como ya expliqué antes, las cifras financieras de Anthropic y los retrasos en los centros de datos de Oracle están golpeando de lleno a estos préstamos empaquetados.
En el sentido de que probablemente caerán en impago o perderán mucho valor.
Esa es una de las razones por las que tanto NVIDIA como Goldman han logrado sostener precios más altos últimamente…
Le pasaron la papa caliente a otras entidades para que sean ellas las que carguen con el riesgo.
Tanto el del hardware como el financiero.
Así se ve ese traspaso, y por eso se parece al traspaso de hipotecas subprime de 2008:
Llegaste al lado de los miembros.
Hazte suscriptor de pago de Offside Premium Research para acceder a este análisis y al resto del contenido exclusivo.
Unirme a Offside PremiumTu suscripción incluye:
- Análisis a fondo de compañías, con la tesis completa
- Los modelos de valoración detrás de cada recomendación
- El archivo de análisis completo
- Alertas de operaciones en tiempo real, entradas y salidas
- La cartera Offside — todas las posiciones abiertas
- Opciones, cortos y coberturas tal como los operamos
- Canal de Telegram para alertas y responder preguntas